Creo que fue Charles E. Dow, pionero del análisis técnico a finales del siglo XIX y creador de los índices Dow Jones, quién primero escribió sobre las diferentes fases de un ciclo alcista. En su “Teoría de Dow” distinguía las fases de acumulación, expansión y distribución dentro de un mercado alcista de varios años de duración. Obviamente esto es una simplificación de una realidad bastante compleja y no es tan sencillo identificar tres fases claramente diferenciadas en un ciclo. Sin embargo, todos tenemos una percepción intuitiva de que la psicología del mercado y la economía van evolucionando a lo largo del ciclo y que esa evolución sigue una especie de patrón que se repite, más o menos, ciclo tras ciclo.
Factores económicos y de sentimiento de mercado se entremezclan en ese patrón y su identificación permite, hasta cierto punto, manejar alguna hipótesis sobre el momento del ciclo en que nos encontramos. De una forma esquemática definiría así las tres fases principales de un ciclo en función del sentimiento predominante en los inversores:
1.- Temor. Un ciclo alcista se inicia lógicamente desde un mercado bajista. El entorno suele ser de recesión económica y de pesimismo extremo y al principio las subidas no se distinguen de cualquiera de los muchos rebotes fallidos anteriores. A medida que la subida se va consolidando y la economía mejorando el miedo extremo deja paso a una situación de cierto escepticismo y temor. Persiste una gran desconfianza en la recuperación de la economía y el recuerdo de la crisis y las pérdidas recientes imponen en general una gran cautela entre los inversores.
2.- Confianza. A medida que el mercado sigue subiendo, el temor va difuminándose poco a poco. Llega un momento en que la evidencia de unos datos económicos muy sólidos y un comportamiento claramente alcista del mercado acaban convenciendo a los inversores de que efectivamente estamos en un mercado alcista. Es la fase de crecimiento más sólido de la economía y de mayor avance global de las cotizaciones. Los inversores confían en que la Bolsa va a seguir subiendo y ésta, efectivamente, sube.
3.- Euforia. Una fase alcista sostenida durante algunos años acaba inevitablemente generando un proceso de euforia en los inversores. En ocasiones esto se traduce en la clásica burbuja bursátil y es acompañada por fuertes desequilibrios en la economía (inflación, exceso de deuda …) hasta que todo llega a su fin y se desencadena la crisis que vuelve a poner las cosas en su sitio. La experiencia de que cuando mejor parecen estar las cosas puede desencadenarse un cataclismo en los mercados lleva a mucha gente a estar permanentemente anticipando un desastre sólo porque las cosas van muy bien, pero hay mucho camino por recorrer para llegar a ese punto final.
Es cierto, no es tan fácil identificar este patrón en la realidad del día a día del mercado. Entre otras cosas porque este patrón se observa también en ciclos de medio plazo que forman parte de un ciclo de más largo plazo, creando cierta confusión sobre dónde estamos exactamente. Es decir, hay ciclos que acaban y dan lugar a una corrección más o menos importante pero de unos meses de duración, y hay ciclos que al acabar dejan paso a un cataclismo de grandes proporciones y no es tan fácil distinguirlos. Podemos ver por ejemplo el comportamiento de la Bolsa europea en el ciclo alcista de 2011 a 2015. La fase inicial de las subidas se enmarca en plena crisis del euro, con una recesión severa en la mayor parte de Europa que se prolongó hasta mediado 2013. Es en los primeros meses de 2013, ante la evidencia de la mejoría de los indicadores económicos y de un mercado que consolidaba las subidas cuando entramos en la segunda fase que muestra ya un tono claramente alcista. Finalmente, en los últimos meses de 2014 y primeros de 2015 se produce una “mini-burbuja” en la bolsa europea propiciada, además de por las subidas previas, por las expectativas creadas por el anuncio del QE del BCE coincidiendo con el “tappering” en EEUU y la fuerte caída del euro frente al dólar que hizo pensar en un gran crecimiento de los beneficios de las empresas en Europa. En abril de 2015, en plena euforia, el ciclo alcista acaba y entramos en una larga y profunda corrección que en todo caso no tiene nada que ver con la magnitud de la de 2008/09. En vez de una aceleración en el crecimiento de los beneficios nos encontramos con una recesión de los mismos provocada por la crisis del petróleo, la recesión de los países emergentes, desaceleración y riesgos deflacionistas en Europa, etc.
Eurostoxx, gráfico diario
Ahora estamos en un nuevo ciclo. Después de unos meses de dudas durante 2016 (Fase de Temor), los indicios apuntan a que estamos entrando en una nueva fase de “Confianza”. Los indicadores económicos han girado claramente al alza y, especialmente, los beneficios de las empresas han salido de la recesión y han registrado un sólido crecimiento en el 4º trimestre de 2016. Por primera vez en casi dos años el crecimiento de los beneficios de las empresas europeas ha superado al de las norteamericanas.
Y no sólo es que en el 4º trimestre se hayan superado las expectativas, es que las previsiones para próximos trimestres se están revisando al alza de forma global por primera vez desde 2011. Coincidiendo con la consecución de nuevos máximos históricos por el MSCI World Index, quedan atrás más de 5 años de un continuo sesgo bajista en las revisiones de las estimaciones del consenso de analistas lo que hace probable que, esta vez sí, las previsiones de crecimiento de los beneficios en Europa de más del 10% en 2017 y 2018 se cumplan.
Todo ello refuerza la idea de que estamos adentrándonos en una nueva fase de “confianza” de un nuevo ciclo alcista que debería traducirse en un mercado claramente al alza durante los próximos meses (¿1-2 años?) al menos.
Beneficios trimestrales: variación interanual %.
Índice Citigroup de Revisión de Estimaciones de Beneficios Global
Pero esto que hemos analizado es un ciclo de medio plazo que se enmarca dentro de un gran ciclo de largo plazo que arranca desde el año 2009 en los mínimos de la crisis de Lehman. Si queremos hacer una hipótesis un poco más atrevida sobre el escenario a largo plazo, tendríamos que hacer un análisis global sobre las fases que detectamos asumiendo que el período 2009-2017 es parte de un mismo ciclo. Si centramos el análisis en EEUU que es al fin y al cabo el que marca los grandes ciclos, diría que la fase de Temor se prolongó hasta 2013 aprox. La superación de los máximos históricos de 2000 y 2007 y la confirmación del crecimiento económico y la retirada de estímulos monetarios confirma en mi opinión que la fase de Confianza se inicia en 2013/14. A partir de aquí se abren dos posibilidades:
1.- La que considero más probable es que la fase de confianza se prolongará todavía algunos años más antes de que puedan darse las condiciones para un entorno de Euforia propio de un fin de ciclo de largo plazo. Me inclino por este escenario fundamentalmente por la situación de la economía que de momento está lejos de presentar los desequilibrios propios de un fin de ciclo. Los grandes mercados alcistas han tenido duraciones de 15-20 años por lo que parece demasiado pronto para temer por el final del actual.
2.- Cabría asumir la posibilidad de que estemos entrando en una fase de Euforia en EEUU de un ciclo todavía intermedio. Si en los próximos meses la bolsa entra en una dinámica de subidas muy intensas habría que considerar la posibilidad de un final abrupto de este ciclo y de una corrección importante que podría devolvernos a los niveles mínimos de 2015/16.
S&P 500 (1926-2025)
