No descubro nada nuevo si digo que los mercados financieros son volátiles. Existe consenso en que la variabilidad de los precios de los activos es muy superior a los cambios de los fundamentos que están detrás. Más en el caso de las acciones que en el los de bonos fija (del orden de 3 a 1). Más discutible es si los mercados anticipan bien esta volatilidad. Y mi opinión es que no, que tienden a sobreestimarla. Así, indicadores de volatilidad implícita como el VIX o el VSTOXX cotizan con prima, de tal forma que la volatilidad ex post (la volatilidad histórica) suele ser inferior. O, dicho de otro modo, la variación final del precio suele ser de una magnitud inferior a lo que anticipa la función de distribución. ¿Cómo aprovechar este “fallo de mercado”? Mediante la venta de opciones sobre el índice bursátil.
– ¿Vendería opciones call sobre Eurostoxx?
– No, nunca invierto en algo que no entiendo.
Es una respuesta válida, pero que en muchas ocasiones no comparto. Da la sensación de que como no se entiende un producto, entonces es complejo y, sobre todo, arriesgado.
– ¿Vendería opciones call sobre Eurostoxx?
– No, nunca vendo opciones porque la pérdida es ilimitada.
De nuevo es una respuesta válida, pero incompleta. Como es sabido, cuando se vende una opción call, se cobra una prima, que se convierte en beneficio si el activo subyacente, a vencimiento de la opción, se sitúa por debajo del precio de ejercicio (strike). Sin embargo, si el precio sube, el beneficio comienza a reducirse, de tal forma que es 0 en el momento en el que el precio del activo supera la cota resultado de sumar el precio de ejercicio más la prima (el denominado punto muerto o breakeven). Una revalorización del subyacente por encima del punto muerto genera pérdidas para el vendedor de la opción call que, en efecto, pueden ser ilimitadas.
Resultados de la venta de CALL en función del precio del subyacente en el vencimiento
Pero la evidencia empírica dice que las probabilidades de perder son reducidas o no tan altas como intuimos (del orden del 16%) y, que la probabilidad de que sean intensas es muy baja. En cambio, en el resto de casos se producirán beneficios, que aunque limitados, implican una rentabilidad “infinita” dado el nulo capital que se ha puesto (independientemente de las garantías que se hayan tenido que aportar).
Voy a poner un caso real. Los números, a efectos pedagógicos, los haré con la venta de paquetes de 5 opciones CALL sobre Eurostoxx 50. Entre el pasado mes de marzo y mayo, a medida que el Eurostoxx 50 subía se fueron vendiendo opciones CALL, apostando a que la revalorización no tendría mucho más recorrido en las siguientes semanas. Se eligió de vencimiento JUN.17 y los strikes (ST) se fueron elevando a medida que lo hacía el Eurostoxx 50. Se hicieron 3 operaciones (las marcadas con flechas en el gráfico), con ST en 3.450, 3.600 y 3.650 (las líneas sólidas) por las que se cobraron primas (63, 42,2 y 31,8 puntos) que llevaban el punto muerto (las líneas discontinuas) a 3.513, 3.642,2 y 3.681,8. De esta forma, se contaba con un colchón de revalorización del Eurostoxx 50 antes de empezar a perder del 4,0%, 1,9% y 1,7%. Aquí está la clave de la operación: el margen de revalorización para comenzar a sufrir pérdidas era relativamente alto teniendo en cuenta el plazo temporal (¡y eso que se vendieron en un contexto de reducida volatilidad implícita!).
Evolución del Eurostoxx y momento de venta de call (strike y punto muerto)
Desde mediados de mayo, el índice comenzó a mostrar señales de agotamiento (Trump y Brasil fueron las excusas para activar la corrección), de tal forma que en el vencimiento, el pasado 16 de junio (a las 12:00, que es cuando se toma el nivel de referencia), el Eurostoxx 50 se sitúo en 3.539 puntos. ¿Cuál ha sido el resultado de las 3 operaciones de venta de CALL? Un beneficio de 2.400 EUR.
Resultado final de las CALL vendidas
Con el strike 3.450 se perdió dado que el Eurostoxx 50 se situó por encima del punto muerto. Así, se sufrió una pérdida de 89 puntos (3.539 – 3.450) parcialmente compensada por los 63 puntos cobrados cuando se vendieron las primeras 5 call (el 1 de marzo). La pérdida total fueron 26 puntos que, multiplicados por el multiplicador (10) y por el número de opciones vendidas (5) arroja una pérdida de 1.300 euros.
Evolución de la prima de la CALL vencimiento JUN.17 y strike 3.450
Fuente: Bloomberg
En los otros dos casos, dado que el Eurostoxx 50 cerró por debajo del strike, toda la prima cobrada se convierte en beneficio: 42,2 puntos x 10 euros/punto x 5 CALL = 2.110 euros y 31,8 puntos x 10 euros/punto x 5 CALL = 1.590 euros.
En total, un beneficio de 2.400 euros.
Evolución de la prima de la CALL vencimiento JUN.17 y strike 3.600
Fuente: Bloomberg