Durante los últimos años he defendido el papel de la política monetaria. En concreto, la necesidad de utilizar el margen de actuación de los bancos centrales para intentar mitigar, en la medida de lo posible, el impacto negativo de la Gran Recesión. Y conforme ésta avanzaba y se constataba la débil posición de solvencia de las entidades financieras, he apoyado avanzar por el terreno de las herramientas no convencionales. Más aún, si el contexto de crecimiento de los precios al consumo era de escaso avance e, incluso, en ocasiones, era evidente el riesgo de deflación. Y es que cuando los multiplicadores monetarios se hunden, son necesarios mecanismos novedosos para dinamizar la oferta monetaria. Cuando las primas por riesgo se elevan y por el efecto de los multiplicadores fiscales los déficits públicos aumentan, es preciso que los bancos centrales actúen sobre el tramo largo de la curva de tipos de interés para presionarla a la baja. Cuando la fragmentación financiera constata las deficiencias de una unión monetaria, es obligatorio que el banco central actúe. Y cuando se comprueba que su capacidad de actuación va más allá del tradicional control de la inflación, es útil modificar sus metas.
Fragmentación financiera en la UME: Tipos de interés bancarios aplicados a empresas no financieras del área euro (%)
En definitiva, la Gran Recesión, sus múltiples derivadas, sus daños colaterales y las enormes distorsiones observadas, obligan a redefinir la política monetaria, desde sus herramientas hasta sus objetivos, pasando por su forma de comunicación. Sé que este es uno de los aspectos en el que los economistas mostramos más desacuerdo, pero yo reitero mi tesis. Valoro el papel desempeñado por algunos bancos centrales durante esta crisis, en concreto, por la Reserva Federal. Apoyo los pasos dados desde julio de 2012 por el BCE y lamento que tardara tanto en implantar medidas heterodoxas. Todo ello sin menoscabo de reconocer que la ampliación del balance del Banco de Japón no está teniendo los efectos deseados. Su caso es, lo admito, el principal punto a favor de los que critican el quantitative easing[1]. Su ineficacia puede estar condicionada por varios motivos, uno de los principales, que las autoridades no han resuelto previamente el problema de solvencia del sistema crediticio nipón.
[1] Pero éstos se obstinan en no reconocer la clara mejoría del mercado laboral de EEUU y en minusvalorar la aportación de la Fed a la recuperación del nivel del empleo al de antes del inicio de la crisis. Posteriormente hablo del empleo en EEUU.