Hace un año señalábamos que uno de los principales factores de riesgo era la finalización de la política monetaria no convencional de la Reserva Federal, esto es, del Quantitative Easing (QE). Se puede definir QE como la compra a vencimiento de instrumentos de renta fija por parte de un banco central financiada con la creación de base monetaria[1]. De esta forma, el QE provoca una ampliación de su balance: el activo se hace mayor por esa tenencia de bonos, y el pasivo por la deuda que supone la creación de base monetaria.
Como es sabido, los bancos centrales también compran bonos en la instrumentación más tradicional de su política monetaria, pero esta adquisición es en repo, esto es, con un pacto de venta. La gran diferencia entre el QE y las operaciones de financiación tradicionales de un banco central es que en el QE las compras son a vencimiento (outright), es decir, el banco central asume el papel de inversor. Lo que hace con las operaciones repo es prestar dinero a los bancos y, normalmente, sólo por el importe que supone el coeficiente de caja[2]. En el caso del Área euro este es, desde finales de 2011 del 1% (antes, del 2%) y con él, el BCE crea un déficit estructural de liquidez de algo más de 100.000 millones de EUR que satisface mediante las subastas semanales o MRO (Main Refinancing Operations). Todos los martes el BCE desarrolla estas operaciones de financiación mediante las cuales compra instrumentos de renta fija a los bancos con el pacto de vendérselos una semana más tarde. En definitiva, es un préstamo que tiene como garantía una serie de instrumentos de renta fija. Por esta financiación el BCE cobra un tipo de interés que es, precisamente, el tipo de referencia del BCE, ahora en el 0,05%.
En la tabla 1 se recogen todas las operaciones del BCE a las que me referiré en este artículo. He comenzado por la primera línea, en la que se puede leer cómo el BCE ha inyectado 105.221 millones de EUR a 7 días (columna duration). Esta ha sido la principal herramienta de política monetaria desde que se creó el Eurosistema en enero de 1998. Y su principal transformación durante la crisis es que antes se desarrollaba mediante una subasta competitiva, es decir, las entidades competían por financiación y el BCE sólo concedía una determina cantidad, comenzando la adjudicación por aquellas que pujaban un tipo más alto. No había límites en cuanto a los importes que podían demandar las entidades, ni tampoco al tipo de interés que estaban dispuestos a pagar, pero sí respecto al tipo mínimo: este es el que marcaba el BCE. Así, de forma más precisa, podemos decir que el tipo de intervención del BCE era el tipo mínimo de puja de las operaciones principales de financiación (es decir, el tipo mínimo al que las entidades podían pedir financiación todos los martes a una semana). Este tipo de intervención es más conocido como tipo repo (ahora se entiende el motivo: porque el BCE realiza la inyección de liquidez mediante una compra con pacto de reventa de activos de renta fija, repo). Derivado de los problemas de liquidez de las entidades, desde finales de 2008 estas subastas no son competitivas, sino que el BCE adjudica toda la financiación que se le demanda (full allotment) y, por lo tanto, todas las entidades piden a un único tipo (no tendría sentido pujar a tipos altos si sabes que el BCE te va a conceder todo lo que pidas). En definitiva, las operaciones principales de financiación del BCE (las subastas semanales, las MRO) se realizan ahora a tipo fijo y con adjudicación plena.
Tabla 1. Instrumentación de la política monetaria del BCE
Siga leyendo el análisis de David Cano en el número de enero d ela revista online TraderSecrets.
[1] El BoJ comenzó a aplicar un QE ya en 2001.
[2] De forma más técnica, el coeficiente de caja crea un déficit estructural de liquidez que el banco central satisface mediante la inyección de liquidez a corto plazo.